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50ETF期权

2020-10-30

50ETF期权 期权是什么? 期:未来 权:权利 期权是投资者约定在未来买入或卖出某项资产的权利。 其中,认购为买入资产的权利,认沽则为卖出资产的权利。 更详细的的解释就是: 认购期权为双方约定在未来某个时间点,期权买方向卖方以约定价格买入股票或ETF的权利; 认沽期权为双方约定在未来某个时间点,期权买方向卖方以约定价格卖出股票或ETF的权利。 期权策略的多样性: 相比于股票和期货,期权的策略是十分多样化的。 ①期权合约要素: eg:9月10日,以1732元买入一张“50ETF购10月3200”(合约单位:10000) 那么,权利方有权在2020年10月28日,以0.32元/份的价格从期权卖方买入10000份上证50ETF。 ②合约设计:关于期权合约的设计,是一种欧式的期权。 ③期权价格的含义: 以50ETF购11月3200为例: √10月27日,上证50ETF收盘价位3.346元,50ETF购11月3200为0.1744。 √此时,若该期权合约行权,则权利方可获得3.346-3.200=0.1460元。 √为什么买价是0.1744元 > 0.1460元? 0.1744=0.1460 + 0.0284 其中0.1460为内在价值,0.0284为时间价值。 时间价值是期权很重要的一个方面, 期权就像“阳光下的冰一样”,其时间价值呈抛物线加速衰减。 期权价值的主要影响因素有:波动率、时间等 其中的关系如下图: 期权价值在到期的最后十几天会加速衰竭。 持有期权盈亏: 常用的期权策略有备兑开仓策略和卖出宽跨式策略 (1)备兑开仓策略 该策略是利用期权进行持股增强收益。 (2)卖出宽跨式策略 在震荡市时,这种卖出宽跨式具有大概率获利的可能,随着卖出期权合约的虚值程度的增加,获利的概率同样也会增加,但获利的空间会减小,核心就是要做到delta中性。 这两个期权策略是比较基础的策略,其他策略都是基于此进行变化和组合的。 期权是适应金融机构和企业等控制风险、锁定成本的需要而出现的一种重要的避险衍生工具,不仅可以利用其进行股票的风险对冲,也可以组合成多种复合策略,非常具有研究意义。

对冲基金盈利模式综述

2020-08-26

1. 对冲基金的管理特点 1.1 投资活动的复杂性。近年来结构日趋复杂、花样不断翻新的各类金融衍生产品如期货、期权、掉期等逐渐成为对冲基金的主要操作工具。这些衍生产品本为对冲风险而设计,但因其低成本、高风险、高回报的特性,成为许多现代对冲基金进行投机行为的得力工具; 1.2投资效应的高杠杆性。典型的对冲基金往往利用银行信用,以极高的杠杆借贷(Leveradge)在其原始基金量的基础上几倍甚至几十倍地扩大投资资金,从而达到最大程度地获取回报的目的; 1.3筹资方式的私募性。对冲基金的组织结构一般是合伙人制。基金投资者以资金入伙,提供大部分资金但不参与投资活动;基金管理者以资金和技能入伙,负责基金的投资决策; 1.4操作的隐蔽性和灵活性。对冲基金与面向普通投资者的证券投资基金不但在基金投资者、资金募集方式、信息披露要求和受监管程度上存在很大差别.在投资活动的公平性和灵活性方面也存在很多差别。 2. 策略阐述 2.1 套利策略:最传统的对冲策略 2.1.1期货套利 2.1.1.1 跨市套利: 跨市套利,是指在某个市场买入(或者卖出)某一交割月份的某种商品合约的同时,在另一个市场上卖出(或者买入)同种商品相应的合约,以期利用两个市场的价差变动来获利。如沪铜和伦铜的正向套利 2.1.1.2跨品种套利跨品种套利主要是指在买入或卖出某种商品(合约)的同时,卖出或买入相关的另一种商品(合约),当两者的差价收缩或扩大至一定程度时,平仓了结的交易方式。一般选择相关性较强的产品如大豆和豆油,大豆和豆粕等 2.1.1.3跨期套利:同一期货品种的不同月份合约上建立数量相等、方向相反的交易头寸,最后以对冲或交割方式结束交易、获得收益的方式。最简单的跨期套利就是买入近期的期货品种,卖出远期的期货品种。如买09合约卖12合约。 2.1.1.4期现套利:期现套利是指某种期货合约,当期货市场与现货市场在价格上出现差距,从而利用两个市场的价格差距,低买高卖而获利。 2.1.2股票套利: 2.1.2.1跨市场套利:跨市套利,是指在某国市场买入(或者卖出)某一交割月份的某种商品合约的同时,在另一个市场上卖出(或者买入)同种商品相应的合约,以期利用两个市场的价差变动来获利。如A股和港股的同标的正向套利 2.1.2.2可转债套利:可转债套利是指通过转债与相关联的基础股票之间定价的无效率性进行的无风险获利行为。在a股市场,当可转债的转换平价与其标的股票的价格产生折价时,两者间就会产生套利空间,投资者可以通过将手中的转债立即转股并卖出股票(T+1,因此投资者必须承受1天的股价波动损失,从而套利空间不大),或者投资者可以立即融券并卖出股票,然后购买可转债立即转股以偿还先前的融券。具体技巧有以下三点: ①正股涨停转股套利:当可转债所对应的股票涨停时,正股无法买入,且投资者认为该股后期会继续涨停,则投资者可以通过买入可转债,把它转换成个股,再卖出,除此之外,投资者也可以在市场上卖出可转债,赚取差价,一般来说,正股的上涨,会带动可转债的上涨。 ②折价转股套利:转股价值 = 面值100元/转股价 * 正股价。转股溢价率 = (转债现价 - 转股价值) / 转股价值 * 100%。只有在溢价率为负时,可转债才有套利空间,转股溢价率为正,则不存在套利空间,其具体步骤为,在转股期限内,溢价率为负时,投资者立马把手中的可转债进行转股操作,再把转换成的股票在二级市场上卖出;同时,投资者也可以融券并卖出股票,然后购买可转债立即转股以偿还先前的融券进行套利。需要注意的是,可转债转换的股票一般需要T+1日,才能卖出,当这个时间段,个股股价出现较大的波动时,投资者可能会出现亏损的情况,即套利失败。 ③博弈强赎倒计时套利:即当正股价持续10天在转股价130%以上的时,股价可能会出现在130%上下波动的情况,此时投资者可以反复买卖正股,形成套利。除此之外,投资者可以在中签可转债之后,等到可转债上市,其价格高出面值时,再卖出赚取差价,或者在可转债的当天不断的进行低吸高抛操作,赚取差价。 2.1.2.3并购套利:这篇要讲的主要是并购套利。并购套利简单来说,就是当一家公司提出要收购另-家公司时,收购价会高于市价,这时买进被收购公司的股票,当并购完成时就能赚取价差。收购的方式可以是现金收购,也可以是以股票方式收购,也可以是现金股票混合甚至是搭配其他种类的证券。并购在台湾并不常见,近年最知名的例子是日月光收购硅品。 2.1.3基金套利: 2.1.3.1:一级二级市场套利:基金实现套利有两种方式bai,当基金溢价交易时,即二级市场价格高于其净值交易的时候,基金的一级市场参与者可以通过买入与基金当日公布的一揽子股票构成相同的组合,在一级市场申购基金,然后在交易所卖出相应份额的基金.这样,如果不考虑交易费用,投资者在股票市场购入股票的成本应该等于基金的单位净值,由于基金在二级市场是溢价交易的,投资者就可以获取其中的差价。而当基金折价交易时,即二级市场价格低于其净值交易的时候,套利交易者可以通过相反的操作获取套利收益。即基金的一级市场参与者可以在二级市场买入基金,同时在一级市场赎回相同数量的基金(得到的是代表基金的组合股票),并在二级市场卖出赎回的股票。如果不考虑交易费用和流动性成本,那么投资者在二级市场卖出所赎回的股票的价值应该等于其基金净值,由于基金是折价进行交易的,因此套利者可以从中获利。一般选择etf或lof指数基金等高成交量的基金。 2.1.3.2多头空头复牌套利: 这种套利方式并不是近一两年才出现的,只是近两年股权分置改革启动后,恰逢牛市行情,很多优质股票在末股改待复牌期间,股市已经大幅拉升,同类股票已实现了很高的涨幅,可预期这些股票在复牌之后将会有惊人的涨幅,但因股票停牌无法买入,于是,就有-些资金过大买入重伧该股票的基金实现套利。在乐视网之前,这类停牌股复牌套利的一个重要案例是2016年7月初复牌的万科A.2015年底,宝能举牌万科停牌,而后市场经历了极端行情大幅下挫,AMAC地产指数在万科A停牌期间下跌了25.37%。部分重仓万科A的地产指数基金按AMAC地产指数给万科A估值。有市场人士认为万科A复牌后不会跌去25.37%。实际上,当时万科A第三天即开板,叠加当时地产股走势较好,套利资金获得不错的收益。 2.1.4债券套利 2.1.4.1.互换息差套利:互换息差套利是最受欢迎的固定收益套利策略之一。著名的对冲基金长期资本管理(Long Term Capital Management, LTCM)曾持有互换息差套利的巨额头寸,在1998年出事之前,为其在该项策略头寸上的损失达到15亿美元,是其在单项投资策略上最大的损失。随着LTCM的崩盘,所罗门美邦(Salomon Smith Barney)、高盛、摩根士丹利、美国银行、巴克莱银行、D.E. Shaw等金融大鳄持有的互换息差套利的巨额头寸都被曝光,且都遭受了巨额损失。从金融大鳄们的巨额持仓情况可见该套利策略当时的受欢迎程度。互换息差套利策略由被称为两条腿(legs)的两个部分组成:第一条腿,套利者进行一笔面额互换(par swap)交易,收到的是固定息票率的CMS(固定期限互换,Constant Maturity Swap),付出的是浮动的伦敦银行同业拆借利率Lt;第二条腿,套利者卖空一张与前面互换相同期限的平值国债,并将卖空所得投资于保证金账户,以赚取回购利率。第二条腿的现金流包括支付平值国债的固定息票率CMT,以及从保证金账户收到回购利率Rt。综合考虑这两条腿总的现金流,套利者收到的是固定的年金SS=CMS-CMT,付出的是浮动息差St=Lt-Rt。严格来说,互换息差套利并不是教科书上所定义的套利(arbitrage),因为其存在着间接违约风险。 2.1.4.2.按揭贷款套利:按揭贷款抵押证券(Mortgage-backed Securities,MBS)套利策略由两部分组成,即购买MBS 过手证券(passthrough),并用互换来对冲其利率风险。过手证券是资产证券化的一种方式,通过这种方式,可以将一个抵押贷款池中所有的本金与利息现金流(扣除服务费与担保费)转给过手证券的投资者。债券市场协会统计显示,MBS是美国最大的固定收益部门,过手证券是最常见的与按揭贷款相关的产品,按揭贷款套利策略也被对冲基金普遍运用。MBS 过手证券的主要风险是提前还款风险,因为业主可以对其按揭贷款提前还款,从而使得过手证券的现金流出现不确定性。 2.1.4.3.收益率曲线套利:收益率曲线套利是在收益率曲线的某些点上做多、另一些点上做空,该策略通常是“蝶式”交易,例如投资者做多5年期国债,同时做空2年期国债与10年期国债,使得该投资策略对收益率期限结构的数值与斜率呈现中性。通常而言,收益率曲线套利有很多不同“口味”的策略,但它们也有着一些共同要素。第一,需要对收益率曲线进行分析,以识别哪些点为“富(Rich)”哪些点为“贫(Cheap)”;第二,投资者构建一个投资组合,利用前面找到的错误估值做多某些债券,同时做空另一些债券,以最大限度地减少该投资组合的风险;第三,持有该投资组合直到债券的相对比价的回归、整个套利交易收敛。 2.1.4.4.正回购放大套利:正回购是一方以一定规模债券作抵押融入资金,并承诺在日后再购回所抵押债券的交易行为。正回购交易与第五章第一节中的逆回购交易是对手盘交易,也就是说逆回购交易者将钱放贷给正回购交易者,正回购交易者支付利息给逆回购交易者。举例100万中行转债,质押后,大约能融资60万元。融资后的钱,可以再买可转债,例如再买中行转债,就可获得60万可转债,此时您就有160万中行转债,相当于1.6的杠杆。新买的60万可转债,还能够继续质押入库,然后再做正回购,第二次大约能融资40万元,再买中行的可转债,此时您就有200万中行转债。新买的40万可转债,还能够在质押,然后再融资20万元,如此反复,最终杠杆可以达到2.6左右。持有债券到期的回报率 = x%*m-(m-1)*y%=10%*2.6-2*4%=16%。例如A债券税后收益率10%,杠杆比率为2.6,正回购年平均利率为4%,做正回购后的预期收益率10%*2.6-2*4%=16% 债券息差套利中,债券年化收益率与正回购利率的差值越大,套利的收益越高,正回购杠杆比例越高,套利的收益率越高。 2.1.5套利交易优缺点对比 2.1.5.1 优点 i. 更低的波动率。因为套利交易是从不同合约的价差收益来获利的,并且价差最大的一个优点就是其一般都具有更低的波动率,因此套利交易者面临的风险就相对较小。 ii. 更低的风险。由于套利交易具有对冲性的特征,因此在一般情况下它都比单边交易的风险会低,这也是投资者在进行套利交易和单边交易对比的时候必定要考虑到的因素。 iii. 对涨跌停的保护。大多数套利交易的对冲特性都可以对涨跌停提供保护。 iv. 更具吸引力的风险/收益比率。纵然每次套利交易的收益成本都不是很高,但是其交易成功率相对比较高 v. 价差比价格更容易预测。因为期货的价格波动率较大,所以交易者很难预测,相对而言价差就比价格更容易预测。 2.1.5.2 缺点 a) 潜在收益受限制。当你限制了交易中的风险,通常也会限制你的潜在收益。不过,最终是否选择套利交易,还得权衡套利的诸多优点和有限的潜在收益。 b) 绝好的套利机会很少频繁出现。套利机会的多寡,与市场的有效程度密切相关。市场的效率越低,套利机会越多;市场的效率越高,套利机会越少。就国内的期市而言,有效程度还不高,各个期货品种每年都会存在几次较好的套利机会。不过,相对于单边大趋势,每年的套利机会也算多的了。 c) 套利也有风险。这种风险来自于:价格偏差继续错下去。合约之间的强弱关系往往在短期内保持“强者恒强,弱者恒弱”的态势。假如这种价格偏差最终会被纠正,套利者在这种交易中也不得不遭受暂时的损失。如果投资者能承受这种亏损,最终就会扭亏为盈,但有时投资者无法熬过亏损期。况且,如果做空的合约遇到挤空现象且持续到该合约交割,那么价格偏差将无法纠正,套利交易必以失败告终。另外还存在以下风险:一是收不抵支风险:即便是无风险套利,依然要占用资金,价差一天不回归合理,资金就要多占用一天,亏掉的利息就越多。因此我们有时可以看到,套利点数可观的远月期权没有人抢,近月的套利机会却很渺茫。如果投资者是通过挂价等待的方式套利,在离当前价较远的地方挂上限价单,成交后利用其他合约补充成为套利组合从而锁定利润,那么挂单占用的资金成本可能更高。二是“瘸腿”风险。:人需两足健全才能站稳,套利组合也需各部分完整才能控制风险。然而僧多粥少,无风险套利永远是投资者争夺的目标,有的人能抢到,有的人却抢不到。彻底抢不到倒还好,没有赚到钱罢了,只怕只成交了组合当中的部分合约,“瘸腿”的套利便不再是套利。因此为了增加自己的优势,许多有能力的投资者竞相用最好的设备从交易所拉专线,甚至对于服务器安置地点的距离都有要求。三是滑点风险:看到和拿到是两回事,为了防止“瘸腿”,许多套利系统并不会直接以对手价下单,而是以对自己更加不利的价格下单甚至下市价单。然而从委托发出到成交并非瞬间完成,那么这段时间内期权价格就有可能发生变动,成交的价格就不再是之前看到的那个样子,套利点数自然会受到影响。四是追保风险:如果投资者在接近满仓的情况下进行套利,一旦持仓部位中的义务仓部分发生亏损,就有可能发生追保。如果亏损严重有可能造成强行平仓,那么无风险套利就会是“压倒骆驼的最后一根稻草”。无风险仅指套利组合的无风险,许多交易所并不因组合风险的降低而减免保证金。因此即便持仓全由无风险套利构成,也有可能发生追保。五是交割风险:对于实物交割(例如豆粕期权和白糖期权)的期权,还有可能在交割环节出现风险。假如投资者构造牛市价差套利,同时拥有义务仓与权利仓,就需要在交收日持有与义务仓数量对应的足额标的物用于交割。一旦标的物连续涨停而无法买进,那么投资者可能会发生违约。即便是该投资者能够买进标的物,若交割日收盘前标的物价格大跌,那么其当天在标的物上就发生了亏损。再者,即便是交割之前都没有意外发生,交割后原权利仓行权所得的标的物在出手前也会存在持仓风险。 2.2 全球宏观对冲 全球宏观策略很难被准确定义,因为每种策略都不一样,并且都是主观的和基于市场机会的,主要包括了两个特点:1、策略是基于全球化的,包括了在各个流动性好的市场分析其趋势、市场偏差、经济周期和特殊地区的结构性变化,以期获得收益2、主要关注结构化的宏观经济平衡并且发现宏观趋势。而分析宏观经济的方法主要分为三类:基于反馈的方法、基于模型的方法和基于信息化的交易方法。 案例:量子基金做空英镑。英国加入欧洲汇率体系,英镑开始盯住马克时,索罗斯就已经开始布局空头头寸,英国由于维持不了高汇率,请求德国联邦银行降息,而德国因为降息可能引发通胀,拒绝降息,英国最后单方面降息,这时索罗斯加大了空头持有仓位;当最后市场投资者察觉英镑被做空时,危机开始爆发,索罗斯开始正式持仓大量做空英镑,大量卖盘进入,英国请求德国再次降息,又被拒绝,最后英格兰银行无力承接如此多的卖盘,亏损巨大,最后被迫退出欧洲汇率体系。 2.3 Alpha策略:变相对收益为绝对收益,根据CAPM理论,资产收益分为来自市场风险部分的期望收益贝塔和与市场风险无关的收益阿尔法。阿尔法策略注重选股,属于主动投资,而贝塔策略注重对投资时机的选择,属于被动投资。股票的阿尔法值是它超过或低于通过资本资产定价模型预测的可能期望收益的部分,若股票定价公平,则其阿尔法值为0。 2.3.1估值策略:与基本面策略类似,倾向于投资低估值股标的,做空高估值标的,已股票为例低市盈率、低市净率等是主要的投资目标。这里举一个特殊的例子,困境证券策略:困境证券对冲基金投资陷入困境公司的证券。这类证券因为流动性差往往以较大的折价销售。 2.3.2动量策略:动量策略。基于动量效应,选择投资目标。动量效应理论认为,如果某个标的或组合在前一个时期表现较好,那么在后续的一段时间里它或它们也将有较好的表现。动量效应是动量策略的基础。动量效应(Momentum Effect)又称"惯性效应",指资产价格具有延续原来运动方向的趋势,也就是说,过去一段时间收益较高的资产在未来仍将会获得较高的收益,因此投资者可以通过购买历史表现好的资产、卖出表现差的资产,获得低成本的超额收益。 由于BSV模型、DHS模型、HS模型等模型都没有揭示出股市动量效应产生的机制。动量效应是否真的有效,又如何解释,学术界一直存在分歧与争议。值得一提的是对于中国股市中的动量效应,国内许多专家学者也进行了研究,虽然实证研究的样本期间不尽相同,但一致结论是“中国股市的动量策略利润只存在于形成期和持有期在4周以内的周期策略中。“——这意味着,在中国股市,动量策略只适合短线操作。 2.3.3波动捕获策略:寻找异常波动标的,寻求价值回归机会。例如期货市场中部分品种的异常波动,ni和cu就是典型的例子 2.3.4行为偏差策略:根据行为金融理论,市场投资者根据对信息的不同理解存在行为偏差,所以市场经常过度反应或反应不足,而市场最终会进行纠正。这要靠经理人敏锐的市场触觉和智慧。例如因为疫情过度大跌的商品期货价格和2015年的a股泡沫。 2.3.5市场轮动策略:根据经济增长和通货膨胀两个变量,经济周期通常被分成 4 个阶段:衰退-复苏-过热-滞涨,在经济周期的不同阶段,不同行业不同板块走势悬殊。美林“投资时钟”理论可以帮助投资者识别经济周期的重要转折点。而正确识别经济增长的拐点,投资者可以通过转换资产以实现获利。 2.3.6.可转移ALPHA策略(适用于牛市) 指ALPHA在不同的资产类别间发生转移,选定资产组合的beta值,通过购买衍生品得到相应的beta暴露,由于衍生品的杠杆交易,仅需支付保证金和预留保证金,占总面值的一部分,其余资金可以寻找市场上拥有超额ALPHA值的资产,并用衍生品对冲掉这部分资产的beta暴露(内嵌beta)。例如做空期指,做多个股组合。 2.3.7阿尔法策略的优缺点对比 2.3.7.1: 优点:阿尔法策略有三大优势: 一是回避了择时这一难题,仅需专注于选则标的;二是波动较单边买入持有策略要低;三是在单边下跌的市场下也能盈利,阿尔法与市场的相关性理论上为0。在熊市或者盘整期,可以采用“现货多头+期货空头”的方法,一方面建立能够获取超额收益的投资组合的多头头寸,另一方面建立股指期货的空头头寸以对冲现货组合的系统风险,从而获取正的绝对收益。 2.3.7.2:缺点:第一对冲beta的期货相对于现货的折溢价和对冲期内的基差风险,基差风险会导致对冲不完全,期货价格的不合理可能会抵消ALPHA值带来的收益。第二对beta系数的估计不确定性,如果用线性回归历史数据估计的beta值存在偏差。考虑时变beta,用GARCH模型测算,每段时间测量beta并进行对冲,会产生交易费用,应从交易费用和对冲效果之间权衡。第三 ALPHA预测失败。 2.4 事件驱动策略:“事件驱动型交易策略(Event-driven strategy)”是在提前挖掘和深入分析可能造成股价异常波动的事件基础上,通过充分把握交易时机获取超额投资回报的交易策略。“事件驱动型交易策略”的“事件”是指具有较为明确的时间和内容,能够对部分投资者的投资行为产生一定的影响,从而决定股价短期波动的因素。通过业内沟通、传闻求证、数据统计、规则分析、数据挖掘、逻辑判断等一系列合理手段,提前分析出可能对股价产生影响的事件将要公布的内容和时间范围,在结合市场热点和大盘趋势的基础上,采取事件明朗化前逢低买入,事件明朗化后逢高卖出为主要原则的中短线投资策略。该策略主要通过持续复利的方式来实现财富的裂变性增长。例如ST类个股摘帽事件、年报潜在高送转事件、重大政策发布事件。“事件驱动型交易策略”所获取的“超额投资回报”是指指个股由于某类事件的发生导致股价出现异常波动,其股价实际涨幅扣减同期大盘涨幅的之后的部分称之为“超额收益”。 比如说某股公告重组后,股价最大上涨30%,同期大盘上涨5%。由此可以得出,该股由于“重组事件”带来的超额收益是30%-5%=25%。分为以下几个步骤: a) 短期趋势研判:判断大盘的中短期趋势是实施事件驱动策略能否成功获利的关键。 b) 潜在事件分析:通过实地调研、业内沟通、传闻求证、数据统计、规则分析、数据挖掘、逻辑判断等一系列合理手段提前分析出“利好” 将要公布的内容和时间范围。该环节主要目的是找到近期平均超额收益率较高的事件类型,并根据未来事件内容的确定性程度、未来事件明朗时间的确定性程度、近期市场的主流偏好等一系列的条件找到最符合条件的股票品种,再通过对历史同类事件的规律性分析和总结制定目标个股的交易策略。 c) 提前择机买入:所谓的“提前”就是指在目标个股的潜在事件明朗化或在市场广泛传播前逢低买入。 d) 逢高择机卖出:事件驱动策略的卖出条件有两个,一是潜在事件的明朗化,例如预期中的送转股实施公告如期公布;二是目标个股的超额收益率接近或超过的该类事件近期的平均超额收益率,只要符合上述条件中的任意一条,投资者均应考虑逢高卖出。

高低硫燃油品种比较

2020-06-22

一、为什么要上市低硫燃料油 因为IMO限硫新规要求从2020年1月1日定为全球船舶燃油硫含量不应超过0.50% m/m(此前为3.50% m/m)。 二、高、低硫燃料油的差异 高低硫燃料油首先从用途上均是用作船舶发动机的燃料。两者最为显著的差异当然就体现在硫含量上的差异,低硫是不高于0.5%的含硫量,而高硫则是不高于3.5%的含硫量。 值得注意的是低硫燃料油有粘度下限,不低于100cst。据新加坡市场交易员反馈,目前新加坡市场上的主流低硫燃料油的粘度都是低于100cst的,以50-60cst居多,占比大约有80%左右。尽管如此,我们调兑出符合INE质量标准的低硫燃料油并不是一件困难的事情,只是更高粘度的货物有一定的溢价而已。 三、目前市场高低硫燃料油的切换 亚洲地区除了新加坡之外,中东地区的船燃加注中心Fujairah在进入到2020年之后基本都是低硫燃料油,只有极少量的高硫燃料油。舟山作为中国第一大船燃加注市场,目前也基本实现了以低硫为主,高硫所占的比例已经不足20%。 鹿特丹港口作为欧洲第一大船用油加注港口,高低硫切换的比例并没有像新加坡变化那么显著。2019年4季度,高硫燃料油和低硫燃料油(含超低硫燃料油)的比例分别为39%和61%。至2020年1季度,高硫和低硫的比例分别为32%和68%。高硫燃料油下降的幅度仅是从39%降至32%。 四、低硫燃料油供给严重不足已经结束,朝着产能过剩的方向在前行 2020年在新冠疫情导致各国都采取极端的封城政策,成品油需求因此坍塌。与汽油、柴油、航煤等成品油相比,船燃需求下降的幅度是最小的。新加坡船燃销量在2020年1-4月较去年同期逆势增长6.6%。鹿特丹港口船燃需求在2020年1季度同比增长2.6%。中国舟山港船燃消费量在2020年1季度也逆势增长了14%左右。但是从全球范围内来看,船燃的需求依然是下降的。根据IEA的估算,船燃需求在2季度同比降幅大约为8%,远低于其他油品类需求的降幅。 在低硫下跌的同时,高低硫的价差呈现出同步下降。高低硫切换在19年4季度末接近尾声,意味着高硫的需求很难出现进一步下降。由于低硫已经占据船供油的主导地位,新冠疫情对需求端的冲击则是更加充分地体现在低硫上。供需失衡直接作用于低硫,而高硫则是依靠加装脱硫塔的船只提供了稳定的需求。高硫的需求预计随着脱硫塔加装船舶数量的增加会进一步上升,但是升幅预计较为有限。 五、国内低硫燃料油的进口量将随着国内供应的增加而显著下降 中国的保税船燃需求自2016年以来是逐年增加,2019年的消费量大约是1229万吨。国内保税船燃过去一直以来依赖于进口,不过IMO2020或将彻底改变国内保税船燃依赖于进口的局面。自2019年下半年以来,国内炼厂就开始陆续生产低硫燃料油,只是量不是特别大。在解决低硫燃料油出口退税的问题之后,国产低硫船燃量稳步上升。截至2020年4月,中国的保税船燃消费量大约有一半是由国产低硫供应的。随着时间的推移,供需缺口预计将逐步被填平。 内生产低硫燃料油的主力炼厂是中石化和中石油,两者合计的市场份额高达80%。2020年4月底,商务部下达2020年第一批低硫船用燃料油出口配额。首批配额的安排为:中石化429万吨,中石油295万吨,中海油90万吨,中化90万吨,浙石化100万吨,总计约1000万吨。如果第一批配额提前被用完,年内可能会下发第二批配额,估计在500万吨。 六、理论上低硫燃料油的价格上下界 新加坡低硫燃料油的定价基准主要是参照柴油,10ppm的轻油。据当地的交易员反馈,大约有80%左右的低硫船货都是以10ppm 轻油为基准,加上升贴水。不过以Platts的0.5%S船用油为计价基准的量在逐步上升。从2019年4季度以来,0.5%低硫一直贴水于10ppm的轻油,意味着10ppm 轻油形成了低硫定价的上限。也就是说,如果柴油的裂解受到压制,低硫的裂解也很难起来。此外,高硫燃料油形成了低硫定价的下限。因此,低硫裂解的定价将在高硫裂解与柴油裂解的区间之内浮动。 随着国内低硫产能的释放,舟山地区的低硫与新加坡的价差大幅收缩,并且一度舟山地区的价格较新加坡更低。在此情形下,新加坡的进口船货将不太容易进入到交割当中。交割体系当中主要是国内炼厂自产的低硫。那么国内炼厂本身的交割动力到底强不强?我认为目前主要在产低硫的石油公司都有动力去参与到国内低硫期货的建设。不过他们主要还是以现货为主,不会将INE低硫期货市场当作抛货的一个通道。最终低硫燃料油的三个市场会形成非常紧密的联系,价格相互影响,即INE低硫期货市场、舟山低硫现货市场和新加坡低硫纸现货市场。INE的价格将会是舟山现货价格与新加坡低硫现货价格加上运至舟山运费的最小值,即Min(舟山低硫现货,新加坡至舟山低硫现货CFR)。若INE价格高于新加坡到舟山低硫现货CFR价格,进口套利窗口打开。若INE价格高于舟山地区的现货价格,国内炼厂更有动力卖在INE市场,而非舟山。前述只是理论定价,实际期货市场存在非常多的非理性因素,套利窗口打开也时有发生。若窗口打不开或没有给到卖家足够的激励交到INE市场,那就意味着没有仓单生成。低硫远期曲线的定价可以参照Platts的0.5%Marine Fuel的远期加上运费的远期。新加坡0.5%MF的CFR远期价格将是INE低硫远期价格的上限。 七、交割 对于INE低硫燃料油期货来说,非常不一样的地方在于仓单有效期只有6个月。低硫燃料油品质本身的不稳定性较高,存放时间过长可能会导致接货方无法正常使用,由此产生质量纠纷。6个月有效期对于做正套的交易者来说是个不小的打击。由于有效期比较短,期货价格向现货市场价格回归的动能更强,否则两个市场的割裂度就会比较大,只要有足够高的月差,正套可以一直持续下去,完全不顾内外价差的水平,相当于正套交易者提供的买仓单需求替代了实物买方的需求。由于仓单有效期比较短,接仓单的一方会尽快安排出库。仓单的价值可能会随存放时间的变长而价值逐渐下降,犹如期权的时间价值。低硫本身供应并不短缺,对于终端用户船东来说,肯定优先选择现货加注,而非存放已久的仓单,因为潜在的风险不值得去冒。因此,预计仓单的注销会相对比较集中,且集中注销可能会冲击到当地的现货价格,因为港口每个月的加注总量是有限的。因此,大多数时间低硫的交割预计都是贴水交割。 Fu2101对应着高硫仓单第一批被集中注销,与Lu2101正好能够匹配。由于高硫的实货加注量已经急剧萎缩,投资者接Fu2101仓单的意愿预计将会非常弱,因为处理起来会非常得麻烦。多LU2101空FU2101可能是一个交易机会。

液化石油气LPG期货合约简介及产业概况

2020-05-28

本文对LPG期货合约做了简单介绍,并结合当前我国燃气使用情况,LPG产业供需情况,价格影响因素等几个方面对LPG产业进行了综合分析。 1.LPG合约简介 液化石油气:主要成分是丙烷和丁烷的碳氢化合物,常温为气体,一般储存和运输时都加压降温成液体,其热值高是天然气的三倍,浓度高时有毒且易爆,泄露后达到爆炸极限遇明火会发生爆炸。 1.1当前我国燃气使用情况: 1.2燃气的分类: 1.3液化石油气国内产业链条: 2.供应情况 LPG2019年全球产量为3.18亿吨,平均每年增长2%-5%,其中62%来自伴生,38%来自练厂气。 LPG近五年的进口依存度在40%左右。国内LPG进口主要来自中东地区,2018年由于贸易战,从美国进口的LPG大幅下降。 3.需求情况: 2019年全球消费约3.13亿吨,增长保持在5%以上,其中64%的LPG用做燃料,28%的LPG用于化工气。 而我国的情况如下: 4.与pp在产业链上的关系 丙烷脱氢制丙烯(PDH):通常丙烯是在炼制成品油过程中或裂解生产乙烯的副产品,因此PDH提供了一种新的技术路径,以丙烷(LPG的主要成分)为原料制取丙烯,该方法的经济性主要决定于丙烷和丙烯的差价。 烷基化:利用 LPG 中的正丁烯(以醚后碳四的形式提供)及异丁烷反应生成异辛烷,主要是用作汽油添加剂。 5. LPG价格影响因素 5.1供给端--国际油价与进口价格 LPG作为炼油副产品,油价变化对我国炼油厂经营有直接影响,进而通过影响炼厂原油加工量来决定 LPG 供给量;此外油价还会影响国际原油产量,进而影响国际丙丁烷产量和价格,最终从进口端对国内市场造成影响。 5.2需求端--季节性与替代性能源价格 东南沿海地区消费量大且便于直接进口丙烷,进口 LPG 成为其重要的供应补充,当地价格与进口价联动性较大。LPG 价格随季节波动明显,总体从第三季度开始走高,至春节前维持高位(春节使用燃气较多)。 6.总结: 6.1降价看炼厂:由于 LPG 炼油副产品和液体化工品库容有限的属性,导致顺利出货比盈利更为重要,在需求不振或库存偏高时炼厂容易降价以维持出货速率。 6.2涨价看进口:较为充裕的国际供给使得进口 LPG 便于进入国内市场,进口价格上涨时炼厂为扩大利润易形成跟涨。

闪崩中的高频交易者的行为

2019-06-19

在2010年5月6日,在标普500迷你股指期货合约上,大量的卖单被触发,导致美国金融市场经历了重大的日内闪崩事件。这篇论文通过计算当日以及之前3天的的相同合约的交易记录的方式研究了二级市场中的日内交易者(日内做市商和高频交易者)的行为。结论为高频交易者在闪崩发生时,并没有改变其固有的交易模式。 为了描述这种大范围瞬时性的下跌,作者用了1分钟级别的成交量和1分钟级别的价格作为样本进行分析。作者主要分析了在闪崩发生3天前标普500迷你股指期货的交易数据和闪崩当天的交易数据,通过分析交易数据的不同来识别不同交易者的行为模式。 理论上,在二级市场中,大范围,短时间的卖压将会引起市场的闪崩,即使这种闪崩没有基本面上的信息的支持。Huang and Wang (2009)用一个均衡模型,建立了维持市场存续和市场闪崩之间的联系,即使这种闪崩没有基本面信息的支撑。在他们的模型中,市场发生闪崩主要是因为市场在短时间内出现了大量的卖单,这些卖单的数量超过了风险忍受能力较差的做市商的承受极限。因为提供连续报价的成本是比较高昂的,做市商通常选择维持均衡的市场风险暴露,但这种方式存在的缺陷是对于这些做市商对于执行大量交易造成的流动性不均衡风险抵御能力很差。比如,如果当市场出现大量的卖单时,买方的流动性显然是不足的,买方的流动性只有在价格下跌到足以补偿越来越不情愿的做市商增加风险库存的程度之后才能获得。 Weill (2007) 这一框架认为,闪崩的主要原因在于外部投资者持有资产的边际效用小于该资产的带来外源性的负面冲击的消息的不断汇聚,,从而导致价格的急剧下降.在价格的急剧下降中,做市商的头寸基本上不会出现太大的改变,他们的观点为:外部投资者对于持有资产的边际效用随着关于该资产的负面消息不断汇集而持续递减,这才是造成价格大幅度下跌的主要原因。同时,在下跌过程中,做市商的头寸并不会发生改变,因为做市商认为,随着价格的快速下跌,一些外部投资者认为该资产的边际效用会增加这会导致卖压的消退,所以最优的策略是在价格回升时,动态建立多头头寸,并且在价格达到潜在目标位置时,解除头寸。 在此篇论文中,作者实证性的检验了在闪崩前以及闪崩时二级市场中的日内交易商的行为。作者从在闪崩发生前,做市商是否累积头寸的角度来区分不同的交易者类型。如果在闪崩前,某些做市商并不累积大量的方向性头寸,且他们的头寸总量显示均值回归的特性,那我们认为这样的做市商可以归类为日内做市商。基于日内交易商的行为,我们认为在闪崩发生时,日内交易商的行为并不会出现大幅度的偏离。 理论上来说,在价格下跌中,做市商动态调整头寸是最优选择。如果做价格下跌的幅度超出了做市商可以忍受的风险承受范围,除非价格出现巨幅下跌,否则做市商积累头寸的动力不大。这点在作者的研究中得到证实,做市商的风险偏好限制了常态下交易中的其增加净头寸的行为,但是在股指期货的这次闪崩中,做市商出现了明显的积累头寸的行为。 该篇文章的第一个结论是,在闪崩发生时,高频交易者并不会改变其固有的交易模式,并不会刻意触发大量卖单造成市场的闪崩。他们会将自己的风险偏好维持在和之前没有闪崩发生时一样的水平,类似的即使在遭遇闪崩发生时的流动性不平衡的状况下,高频交易者也不会因为为了获得流动性而出现可能的平仓的行为。 这篇文章的另一个观点时,即使在日内交易商这个群体的内部,面对价格下跌,也会有不同的行为反应,做市商的头寸增加和市场价格的波动呈现反向波动,但是高频交易的头寸的变化和市场价格呈现正向波动。在价格上升前,高频交易者会提前吸收筹码,并且在价格上升到新的层级时,增加卖方市场的报价深度,但整体的净头寸并不会出现大量的增加。

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